Tổng công ty Phát điện 2 (EVNGENCO2): Triển vọng IPO nhiều thách thức

Tổng công suất đứng thứ 4/5 tổng công ty phát điện lớn nhất cả nước cùng định hướng giảm sở hữu nhà nước xuống dưới mức chi phối là điểm nhấn của GENCO2 trước thời điểm chào bán cổ phần lần đầu ra công chúng (IPO), nhưng chưa đủ để kỳ vọng kết quả IPO thành công.

Gần 50% công suất đến từ nhiệt điện than

Hoạt động từ tháng 1/2013, Công ty mẹ – Tổng công ty Phát điện 2 (GENCO2) hiện là công ty TNHH MTV do Tập đoàn iện lực Việt Nam (EVN) sở hữu 100%, với 8 đơn vị hạch toán phụ thuộc, 1 công ty con nắm giữ 100% vốn và 5 công ty con nắm giữ trên 50% vốn điều lệ.

Nhiều đơn vị thành viên của GENCO2 đã niêm yết như Nhiệt điện Phả Lại (PPC), Nhiệt điện Hải Phòng (HND), Thủy điện Thác Mơ (TMP), Thủy điện Sông Ba Hạ (SBH), Thủy điện A Vương (AVC).

Về năng lực sản xuất, báo cáo của EVN cho biết, tính đến cuối năm 2018, công suất lắp đặt của GENCO2 đạt 4.496 MW, chiếm 9,26% công suất cả nước và 15,96% tổng công suất của EVN.

Như vậy, GENCO2 đứng thứ 4/5 tổng công ty phát điện lớn nhất cả nước (bao gồm GENCO1, GENCO2, GENCO3, PVPower, Vinacomin Power) và là đơn vị có công suất lắp đặt nhỏ nhất trong 3 tổng công ty phát điện thuộc EVN quản lý.

Về cơ cấu nguồn điện, điện than chiếm tỷ trọng lớn nhất trong cơ cấu công suất lắp đặt của GENCO2 với 2.240 MW, chiếm 49,8%; đứng thứ hai là thủy điện với 1.408 MW, chiếm 31,3%; còn lại là nhiệt điện dầu.

Việc điện than (gồm 2 cụm nhà máy Phả Lại và Hải Phòng) chiếm tỷ trọng lớn trong công suất được đánh giá là điểm mạnh của GENCO2 khi 2 cụm nhà máy này đều nằm gần 2 bể than ông Bắc và Sông Hồng, vốn chiếm đến 98% trữ lượng than của Việt Nam, theo báo cáo năm 2016 của Tập đoàn Than – Khoáng sản Việt Nam (TKV).

Nguồn cung cấp than ổn định từ TKV được xem là lợi thế giúp cho các nhà máy điện than của GENCO2 chủ động chạy máy phát điện trong giờ tải cao điểm để nâng cao biên lợi nhuận, nâng cao hiệu suất vận hành, tránh được những bất cập liên quan đến thời gian vận chuyển so với những nhà máy phải nhập khẩu than và chất lượng than cũng phù hợp hơn, giảm rủi ro về kỹ thuật.

Việc các nhà máy nằm ở khu vực phía Bắc cũng là một lợi thế của GENCO2. Trong một báo cáo tháng 10/2019 của Công ty Chứng khoán KIS Việt Nam, nhu cầu điện trung bình của miền Nam cao hơn miền Bắc, nhưng phụ tải đỉnh phía Bắc đã vượt xa con số miền Nam.

Các nguồn năng lượng tái tạo ở khu vực phía Bắc không đủ tiềm năng mở rộng khi tài nguyên thủy điện đang cạn kiệt, năng lượng mặt trời, gió… không có nhiều tiềm năng. Do đó, các nhà máy nhiệt điện than có hiệu suất hoạt động ổn định luôn được EVN ưu tiên huy động.

Thêm vào đó, giá trần của thị trường điện bán buôn được quy định không thấp hơn chi phí biến đổi của các tổ máy nhiệt điện trực tiếp chào giá trên thị trường điện.

Mức trần được nâng lên để phù hợp với định hướng đưa các nhà máy điện sử dụng nhiên liệu khí giá thành cao như khí LNG, Lô B Ô môn đi vào hoạt động. ây là lợi thế giúp nhà máy điện than cải thiện biên lợi nhuận.

Tuy vậy, cơ cấu công suất của GENCO2 có điểm bất lợi khi nhiệt điện chạy dầu, là loại hình có chi phí lớn nhất trong các nhà máy nhiệt điện, đang chiếm tỷ trọng đáng kể.

Nguồn than cung cấp từ TKV cũng khiến chi phí giá vốn các nhà máy điện than của GENCO2 phụ thuộc lớn vào chính sách giá của Tập đoàn.

Nếu như những năm trước, giá than trong nước do TKV và Tổng công ty ông Bắc cung cấp thấp hơn so với giá thế giới, thì thời gian qua, các đơn vị này có xu hướng tăng dần giá bán cho các nhà máy nhiệt điện. iều này khiến biên lợi nhuận của các nhà máy sử dụng nguồn than của TKV ít được cải thiện hơn so với các nhà máy sử dụng than nhập khẩu, dù trong điều kiện giá than thế giới suy giảm.

Nợ vay lớn, rủi ro biến động tỷ giá

Báo cáo tài chính năm 2019 của GENCO2 cho biết, Tổng công ty đạt 27.101 tỷ đồng doanh thu hợp nhất, tăng 19,9%; lợi nhuận sau thuế 3.131 tỷ đồng, tăng 19,9% so với năm 2018. Trong đó, lợi nhuận sau thuế dành cho cổ đông công ty mẹ là 1.885,8 tỷ đồng.

Nguyên nhân khiến lợi nhuận của GENCO2 tăng mạnh hơn doanh thu chủ yếu từ phần chi phí tài chính giảm mạnh, thay vì tăng trưởng lợi nhuận tại hoạt động kinh doanh chính.

Cụ thể, trong năm 2019, doanh thu của GENCO2 tăng, nhưng chi phí giá vốn, chủ yếu là chi phí nguyên vật liệu tăng nhanh hơn, khiến lợi nhuận gộp giảm 24,3% so với năm 2018, từ 5.563,4 tỷ đồng về 4.213 tỷ đồng.

“Cứu cánh” cho lợi nhuận là chi phí tài chính giảm từ 2.276 tỷ đồng về 533,6 tỷ đồng, giúp hoạt động tài chính từ lỗ 1.864,7 tỷ đồng trong năm 2018 giảm xuống 170,6 tỷ đồng trong năm 2019.

Hoạt động tài chính được cải thiện chủ yếu là do khoản chi phí lỗ chênh lệch tỷ giá giảm từ 1.274 tỷ đồng trong năm 2018 xuống 498,6 tỷ đồng trong năm 2019, trong khi chi phí lãi vay giảm 8%, xuống mức 1.027 tỷ đồng.

Biến động này phần nào cho thấy cơ cấu nguồn vốn của GENCO2 đang phụ thuộc lớn vào nợ vay.

Tính đến cuối năm 2019, Tổng công ty có dư nợ vay 27.960 tỷ đồng, chiếm 52,5% tổng nguồn vốn, bao gồm 3.800 tỷ đồng nợ vay ngắn hạn (chủ yếu là vay dài hạn đến hạn trả) và 24.160 tỷ đồng nợ vay dài hạn.

Chưa thuyết minh chi tiết về đồng tiền vay nợ, nhưng ảnh hưởng từ chênh lệch tỷ giá lên chi phí tài chính cho thấy, các khoản vay của GENCO2 phần lớn là ngoại tệ.

Trong năm 2019, GENCO2 đã chi trả nợ ròng 1.822 tỷ đồng (năm 2018 là 2.321 tỷ đồng), chiếm tỷ trọng khá lớn trong dòng tiền hoạt động kinh doanh (91,7% trong năm 2019 và 47,7% trong năm 2018).

Với tốc độ trả nợ như hiện nay, giả định không tính đến các khoản vay mới, ước tính các đơn vị thành viên của GENCO2 cần khoảng 10 – 15 năm để trả hết các khoản vay hiện hữu. Theo đó, dòng tiền cổ tức của GENCO2 sau cổ phần hóa nhiều khả năng sẽ bị hạn chế do phải ưu tiên trả nợ.

Nhận diện thách thức IPO

Ngày 19/5/2020, Ủy ban Quản lý vốn nhà nước tại doanh nghiệp đã công bố kết quả xác định giá trị doanh nghiệp cổ phần hóa Công ty mẹ – Tổng công ty Phát điện 2 với giá trị thực tế được Liên doanh Tư vấn AASC – UHY xác định tại 0 giờ ngày 1/1/2019 là 46.102 tỷ đồng, trong đó giá trị phần vốn nhà nước là 26.605 tỷ đồng.

ây là bước tiến quan trọng để EVN và GENCO2 sớm hoàn thành phương án cổ phần hoá, tiến tới thực hiện IPO vào tháng 12/2020, đảm bảo tiến độ được phê duyệt.

Theo đó, GENCO2 sẽ là tổng công ty điện lực thứ hai trong số 3 đơn vị thuộc EVN cổ phần hóa và là tổng công ty điện lực có quy mô lớn thứ ba được cổ phần hóa, sau GENCO3 và PVPOWER.

Từ câu chuyện cổ phần hóa tại GENCO3 và PVPOWER, một số ý kiến đánh giá, nhiều khả năng phương án cổ phần hóa của GENCO2 sẽ có những đặc điểm tương tự, ngoài một phần dành để chào bán cho đại chúng nhà đầu tư, cán bộ, công nhân viên, thì một tỷ lệ cổ phần đáng kể sẽ được chào bán cho nhà đầu tư chiến lược trong và ngoài nước.

Trước đó, theo Quyết định số 26/2019/Q-TTg ngày 15/8/2019 phê duyệt danh mục 93 doanh nghiệp thực hiện cổ phần hóa đến hết năm 2020, GENCO2 nằm trong số 27 doanh nghiệp mà Nhà nước nắm giữ từ 50% vốn điều lệ trở xuống, hoặc không nắm giữ cổ phần sau cổ phần hóa.

iều này đồng nghĩa với việc nhà đầu tư chiến lược quan tâm có cơ hội tiến tới sở hữu doanh nghiệp ở mức chi phối và giá bán IPO bình quân sẽ là cơ sở quan trọng để xác định giá bán chiến lược.

Quy mô công suất đầu ngành, lĩnh vực năng lượng được đánh giá cao về tiềm năng phát triển, nhưng có nhiều hạn chế về điều kiện đầu tư mới khiến các nhà đầu tư phải tìm kiếm cơ hội mua bán – sáp nhập, đầu tư vào những doanh nghiệp hiện hữu là lợi thế để GENCO2 có thể trở thành “bom tấn” IPO năm nay.

Tuy vậy, điều kiện này chưa đủ để Tổng công ty kỳ vọng có được kết quả IPO thành công.

Nhìn lại 2 đợt IPO đầu năm 2018 của EVNGENCO3 và PVPOWER – 2 tổng công ty có quy mô tài sản, nguồn vốn, năng lực sản xuất lớn hơn nhiều so với GENCO2, kết quả có sự khác biệt lớn.

Cụ thể, nếu như phiên đấu giá của PVPOWER thành công khi các nhà đầu tư trong và ngoài nước đăng ký mua với khối lượng cao hơn 4,9% lượng chào bán và giá trúng bình quân đạt 14.938 đồng/cổ phiếu, cao hơn 3,7% giá khởi điểm, thì phiên đấu giá cổ phần của EVNGENCO3 chỉ có khối lượng đăng ký mua đấu giá là 7,5 triệu cổ phần, tương ứng 2,8% số cổ phần chào bán.

Khác biệt về 2 kết quả IPO trên chủ yếu là do khác biệt về giá khởi điểm. Trong khi GENCO3 có giá khởi điểm là 24.600 đồng/cổ phần thì cổ phiếu PVPOWER – doanh nghiệp có cơ cấu nguồn vốn ít phụ thuộc vào nợ hơn, quy mô tài sản nhỏ hơn nhưng lợi nhuận năm liền trước IPO cao hơn, có mức giá khởi điểm 14.400 đồng/cổ phần.

Việc 2 doanh nghiệp cùng ngành, quy mô khá tương đồng, IPO gần nhau (PVPOWER IPO ngày 31/1/2018, GENCO3 IPO ngày 9/2/2018) khiến nhà đầu tư có hiệu ứng “mỏ neo” tâm lý, lựa chọn doanh nghiệp có mức định giá hấp dẫn hơn.

iều này có thể sẽ lặp lại với GENCO2, khi cổ phiếu POW của PVPOWER và cổ phiếu PGV của GENCO3 trên sàn đang giao dịch xung quanh mệnh giá.

Nếu tình trạng này duy trì đến thời điểm GENCO2 tiến hành IPO và mức giá khởi điểm không đủ hấp dẫn, sẽ rất khó để phiên đấu giá của Tổng công ty thu hút nhà đầu tư đại chúng.

Các nhà đầu tư tổ chức có định hướng mua chiến lược cũng có thể e ngại khi “tấm gương” PVOIL, BSR, EVNGENCO3 và PVPOWER sau các đợt IPO đầu năm 2018 đến nay chưa thể thực hiện bán chiến lược do gặp vướng mắc về thủ tục pháp lý, dù có doanh nghiệp được nhà đầu tư quan tâm.